Por primera vez, la acción de Strategy vale menos que los bitcoins que guarda en su balance. El mecanismo con que Michael Saylor levantó la mayor tesorería cripto del mundo se topó con el límite que sus propios cálculos daban por inalcanzable.
Michael Saylor hizo en agosto de 2020 algo que pocos ejecutivos corporativos se habían atrevido a hacer: convirtió la tesorería de su empresa de software en una apuesta directa sobre Bitcoin. Lo que siguió fue una de las construcciones financieras más singulares de la última década, y una de las más observadas. Durante casi cuatro años, Strategy no vendió un solo bitcoin, y esa postura no era sólo táctica: era la base de toda la narrativa que sostenía el valor de la compañía.
En junio y julio de 2026, esa narrativa encontró su primera fractura estructural.
Para entender por qué la situación actual importa, conviene reconstruir el mecanismo que Saylor diseñó y que el mercado tardó años en comprender del todo. El esquema funciona como un ciclo que se alimenta a sí mismo: Strategy emite deuda convertible y acciones preferentes —instrumentos que pagan rendimientos fijos— y usa el capital captado para comprar Bitcoin.
A medida que BTC sube, el valor de la tesorería crece y eleva la cotización de la acción ordinaria de Strategy (MSTR). Una acción más cara permite emitir nuevas acciones con menor dilución, lo que genera más capital para comprar más Bitcoin, y el ciclo reinicia.
El indicador que mide si el ciclo puede girar es el mNAV, el múltiplo sobre el valor neto de los activos, que compara la capitalización bursátil de la empresa con el valor de mercado de sus bitcoins. Cuando el mNAV supera 1, Strategy vale más que sus BTC, y esa prima es el combustible del motor: permite emitir acciones y preferentes en condiciones ventajosas para comprar más Bitcoin, aumentar el BTC por acción y justificar una prima aún mayor.
Strategy acumuló así 842,138 BTC, la mayor tesorería corporativa de Bitcoin del mundo, adquiridos a un precio promedio de 75,419 dólares por unidad. La empresa controla el 4% de todo el Bitcoin que existirá jamás.
El punto de quiebre
El mecanismo tiene un umbral preciso: cuando el mNAV cae por debajo de 1, emitir acciones para comprar Bitcoin deja de ser accretive —deja de aumentar el valor por acción— y se convierte en dilución pura. El motor no se revierte; simplemente se detiene.
El 25 de junio de 2026, Bitcoin cayó por debajo de los 60,000 dólares y el mNAV de Strategy se comprimió a 1.03, prácticamente en el umbral crítico. Desde entonces la situación empeoró: al cierre de julio la capitalización de Strategy ronda los 34,000 millones de dólares frente a unos 54,000 millones en Bitcoin que custodia, con un mNAV enterprise apenas sobre la par y un mNAV básico —el que aísla la porción que corresponde al accionista ordinario— hundido en torno a 0.63.
Eso es inédito en la historia de Strategy, y tiene consecuencias directas sobre su capacidad operativa. El instrumento que financió la mayor parte de las compras de 2026 fue una acción preferente perpetua llamada STRC, diseñada para cotizar cerca de su valor nominal de 100 dólares y pagar un dividendo que en junio era del 11.5% anual, elevado al 12% a fin de mes.
El problema es que STRC sólo funciona como fuente de capital barato si el mercado la acepta cerca de la par. El 25 de junio cayó a 74.25 dólares —un descuento del 26% sobre su valor nominal—, y a ese precio el rendimiento implícito trepa al entorno del 15%, una señal que en las finanzas tradicionales no se lee como oportunidad sino como advertencia de riesgo de crédito, con la tasa libre de riesgo por debajo del 4%.
Las emisiones de acciones preferentes generan alrededor de 1,200 millones de dólares anuales sólo en dividendos de la serie STRC, mientras la presión de junio estrechó la cobertura de la tesorería y acercó la línea de combustible que mantenía encendida la maquinaria de compras a su punto de cierre.
La primera venta
Sobre ese telón, el 7 de julio Strategy confirmó lo que el mercado ya intuía por movimientos en cadena: había vendido 3,588 BTC entre el 29 de junio y el 5 de julio —siete veces más de lo que los analistas estimaban a partir de indicios parciales—, y recaudó unos 216 millones de dólares. No era, en rigor, su primer desprendimiento del año: entre el 26 y el 31 de mayo ya había vendido 32 bitcoin por unos 2.5 millones, la primera venta desde 2022; la de julio fue, en cambio, la de mayor volumen.
La operación se ejecutó en dos tramos: 1,363 BTC entre el 29 y el 30 de junio a un promedio de 59,256 dólares, y 2,225 BTC entre el 1 y el 5 de julio a 60,773. El precio promedio de compra de toda la tenencia es 75,419 dólares, de modo que ambos tramos se cerraron con pérdida contable sobre la posición agregada.
Saylor confirmó que los fondos financiaron dividendos de los instrumentos de crédito digital de la empresa. En la misma comunicación, el director financiero Andrew Kang enunció en tres palabras el cambio de doctrina: “Bitcoin es capital”, declaró Kang, según recoge ZeroHedge del 29 de junio. Tres palabras que borran cuatro años de “nunca vender” y redefinen el rol del activo dentro de la empresa, de reserva inviolable a instrumento de gestión financiera activa.
La reacción bursátil fue elocuente. MSTR cayó con fuerza durante la peor racha de junio y acumula una baja cercana al 37% en lo que va de 2026, frente a un Bitcoin que en el mismo período apenas se movió, y esa brecha entre el desempeño de la acción y el del activo que supuestamente justifica su valor es la señal más clara de que el mercado no castiga a Bitcoin, sino al modelo financiero de Strategy.
La respuesta de Wall Street no tardó. JPMorgan advirtió en una nota del 2 de julio —recogida por Bloomberg— que Strategy introdujo en los mercados cripto un “riesgo bidireccional evitable”: la empresa que durante años fue percibida como demanda estructural unidireccional sobre BTC puede ahora ser compradora o vendedora según las condiciones, una variable de incertidumbre que no existía en ciclos anteriores.
El riesgo que nadie nombra
El banco señaló además que las ventas de Strategy ya habían contribuido a la presión bajista de fines de mayo y principios de junio, y que una mayor volatilidad del precio podría encarecer sus futuras emisiones de deuda y acciones, el círculo vicioso que el modelo original estaba diseñado para evitar.
Strategy presentó entonces un nuevo marco de gestión de capital que formalizó la posibilidad de vender hasta 1,250 millones de dólares en BTC para cubrir obligaciones, recomprar acciones preferentes o realizar buybacks de acciones ordinarias. El giro de doctrina es significativo: la narrativa de “nunca vender” cedió ante una política de gestión activa del balance en la que el Bitcoin es capital, no dogma.
Strategy no es la única empresa que siguió este camino. Desde 2024, decenas de compañías replicaron la estrategia de Saylor con variaciones propias, algunas con Ethereum, otras con Solana, y cuando los precios cayeron en junio de 2026 la mayoría vio su mNAV perforar el 1, lo que despertó dudas sobre su capacidad de seguir pagando dividendos sin vender activos o reestructurar términos.
El riesgo no es que Strategy quiebre. La empresa no enfrenta vencimientos inminentes en su cartera de 6,700 millones de dólares en deuda convertible, y su reserva en dólares le otorga cobertura de sobra para dividendos e intereses sin necesidad de liquidar BTC. El riesgo es más sutil: si el sector corporativo de tesorerías Bitcoin entra en un período prolongado de ventas para cubrir obligaciones, se introduce una fuente de presión vendedora sobre BTC que no existía antes y que opera al margen del sentimiento minorista o institucional.
En ese contexto, el matiz de JPMorgan es relevante. En una nota del 9 de julio recogida por The Block, los analistas del banco aclararon que no consideran a Strategy la amenaza estructural principal para Bitcoin. El riesgo mayor, señalaron, es que las finanzas tradicionales adopten tecnología blockchain a través de redes privadas y cerradas, y esquiven las redes públicas como Bitcoin y Ethereum. “No vemos a Strategy como la amenaza estructural principal para Bitcoin”, escribieron. La distinción importa: el problema no está en Saylor, sino en la posibilidad de que la infraestructura financiera que se construye alrededor de Bitcoin se levante sobre rieles que Bitcoin no controla.
La tesis de Saylor
Mientras el mercado cuestiona el modelo, Saylor mantiene su tesis con una consistencia que sus críticos llaman dogmatismo y sus seguidores, convicción. Hacia el 5 de julio de 2026, en medio de la peor semana bursátil del año para MSTR, publicó en X un ensayo en el que expone su visión para la próxima década, y cuyo mensaje central, según Cripto Noticias, es que el mayor riesgo de Bitcoin no es que desaparezca, sino las malas ideas que podrían corromperlo: custodios que oscurecen la propiedad real, apalancamiento que distorsiona el mercado y gobiernos que intentan controlar el acceso al activo. La frase con que resume la tesis es el propio título del texto: “Bitcoin evoluciona sin cambiar”.
Días antes, en una entrevista del 16 de junio con la periodista Natalie Brunell, Saylor había ofrecido su lectura sobre la debilidad del precio: “Creo que estamos en un verano de IA. Primero el dinero irá al negocio de la inteligencia artificial y luego volverá a los activos digitales. Cuando esos acuerdos se cierren, entren en períodos de bloqueo y los inversores cobren, ese dinero tendrá que buscar un nuevo hogar.” Estimó que la rotación duraría entre 12 y 24 semanas y que, hacia fines de 2026, se produciría una reversión favorable a Bitcoin.
Su proyección de largo plazo es más ambiciosa. Sostiene que su objetivo de 20 millones de dólares por BTC no debe leerse como una predicción tradicional de precio, sino como el resultado de que Bitcoin termine monetizando gran parte del capital global.
Conviene situar esas declaraciones: Saylor no es un observador imparcial. Strategy es el mayor tenedor corporativo de Bitcoin del mundo, y su optimismo estructural sobre el activo es inseparable de esa posición. Dicho esto, la coherencia entre lo que dice y lo que hace —mantener 842,138 BTC en balance tras la corrección más severa desde 2022— es un dato que el análisis no puede ignorar. Que los precios hayan seguido cayendo no invalida automáticamente su tesis, pero sí pone a prueba los plazos que él mismo viene fijando.
Durante la semana del 13 al 19 de julio, Strategy vendió acciones ordinarias por 263.5 millones de dólares sin destinarlos a comprar Bitcoin, y en la semana siguiente sumó otros 544.5 millones bajo el mismo criterio, con lo que elevó su reserva en dólares a 3,750 millones al 26 de julio. El movimiento refuerza la liquidez sin comprometer más BTC, y sugiere que la prioridad inmediata es estabilizar el balance antes de retomar la acumulación.
El movimiento continuó entrada la primera semana de agosto: entre el 27 de julio y el 2 de agosto, Strategy vendió 1,638 BTC a un precio promedio de 63,957 dólares —unos 105 millones de dólares—, su tercera venta discreta de Bitcoin en el año y la sexta semana consecutiva sin comprar, según el 8-K presentado el 3 de agosto. Combinados con 290.6 millones recaudados mediante la emisión de acciones ordinarias, los fondos recompraron 912,143 acciones preferentes STRC por 81.2 millones y sumaron 250 millones a la reserva en dólares, que llegó así a 4,000 millones al 2 de agosto.
El pulso había quedado a la vista el 30 de julio, con los resultados del segundo trimestre: una pérdida neta de 8,620 millones de dólares —24.45 por acción—, arrastrada por 8,320 millones de pérdida no realizada sobre la tenencia de Bitcoin bajo la contabilidad a valor razonable, con ingresos de software por 122.4 millones, apenas por debajo del consenso.
Durante años, buena parte de los inversores trató a MSTR como un Bitcoin apalancado: más volátil al alza, con la misma dirección. Lo que 2026 demuestra es que el apalancamiento también opera en sentido contrario, y que cuando las condiciones de financiamiento se deterioran, la brecha entre el activo y el vehículo puede abrirse de un modo que ningún modelo simple anticipó.
La infraestructura financiera que Saylor construyó sobre Bitcoin sigue siendo la más grande de su tipo. Que haya llegado a este punto no invalida la apuesta original sobre el activo, pero obliga a separar con más cuidado la tesis sobre Bitcoin de la tesis sobre Strategy. Son dos cosas distintas, y 2026 lo está dejando en evidencia.
Las cifras de esta nota fueron verificadas al 6 de agosto de 2026.
(*) El autor ha participado en el mercado financiero, básicamente en el Mercado de Valores desde 1983. Es graduado en curso Diplomado en DEFI y Cripto en Learning Heroes en España. Tiene 3 años operando en el mercado de criptomonedas tanto spot como stake y pools. Contacto aquí.